北方國際?
受益焦煤和歐洲天然氣電價上漲，拓展中東基建?
本報告導讀：? 公司焦煤在蒙古開展“采礦服務-物流運輸-通關倉儲-焦煤銷售”一體化綜合運作，受益焦煤價格上漲。中東歐等電力（562350）能源（850101）投建營業(yè)務持續(xù)擴大，加大中東等海外開發(fā)。? 投資要點：? 維持增持。維持預測2025-2027年EPS為0.67/0.75/0.81元同比-26.1%/11.9%/8.7%。考慮公司投建營業(yè)務彈性，給予公司2026年24倍PE，對應目標價18元。? 焦煤和歐洲天然氣（885430）電價上漲，北方國際（000065）有望受益。TTF天然氣（885430）期貨結算價(連一)3月20日報59.53歐元/兆瓦時，相較2月20日31.13歐元/兆瓦時上漲91.2%。根據克羅地亞能源（850101）交易所官網，3月23日日前市場基準電價為15.5歐分/kWh，相較2月23日日前市場基準電價為8.7歐分/kWh上漲78.2%。3月23日DCE焦煤價格1289.5元/噸，相較2月24日1101.5元/噸上漲17.1%。? 公司焦煤在蒙古開展“采礦服務-物流運輸-通關倉儲-焦煤銷售”一體化綜合運作。公司2025年銷售焦煤448萬噸，焦煤價格下跌導致2025H1資源設備供應鏈毛利僅占2%，近五年最高2023年占比46%。? 中東歐等電力（562350）能源（850101）投建營業(yè)務持續(xù)擴大。電力（562350）運營2025H1毛利占26%。運營期包括克羅地亞塞尼風電（885641），老撾南湃水電站累計發(fā)電量突破30億度。孟加拉博杜阿卡利燃煤電站機組并網一次成功。波黑科曼耶山光伏完成股權交割及增資工作?？肆_地亞Korlat最大光伏已完成核心設備和施工合同簽署。剛果(金)拉米卡源網荷儲一體化已獲得建設許可。? 公司響應一帶一路（885494）倡議，加大中東等海外開發(fā)。阿聯酋阿布扎比KENT營地是公司首次進入阿聯酋高端市場，服務于油田建設領域。巴基斯坦橙線地鐵運維已安全運營56個多月，累計安全載客超2.5億人次。北方物流成功中標中東首單大型基建。公司定增股票于2026年2月2日上市，發(fā)行價格10.66元/股，募資9.6億元人民幣。? 風險提示：地緣政治風險、焦煤價格波動等?
東阿阿膠?
業(yè)績符合預期，潛力品種發(fā)展戰(zhàn)略清晰?
2025年業(yè)績符合我們預期? 公司公布2025年業(yè)績：營業(yè)收入67.00億元，同比增長8.83%，歸母凈利潤17.39億元，同比增長11.66%，歸母扣非凈利潤16.38億元，同比增長13.62%，基本每股收益為2.70元。若不考慮收購追溯調整，公司2025年收入同比+13.17%，歸母凈利潤同比+11.67%。2025年度利潤分配預案為：向全體股東每10股派發(fā)現金14.31元(含稅)。? 發(fā)展趨勢? 核心產品穩(wěn)健增長，潛力品種積極孵化。分板塊看，2025年公司阿膠及系列產品收入61.98億元，同比增長11.80%；其他藥品及保健品收入3.86億元，同比增長63.65%。公司“皇家圍場1619”旗下現有重點品種包含健腦補腎口服液、龜鹿二仙口服液、海龍膠口服液等獨家批文產品，龜甲膠、鹿角膠等醫(yī)保產品，我們預計公司有望拓展補腎養(yǎng)生新人群，鹿茸蠟片等有望開拓高端市場。? 公司現金儲備充裕，工業(yè)毛利率提升。2025年，醫(yī)藥工業(yè)板塊毛利率74.59%，同比提升1.13ppt。其中阿膠及系列產品毛利率74.84%，同比提升1.23ppt。期末貨幣資金52.67億元，全年經營活動產生的現金流量凈額22.89億元。? 拓展海外消費（883434）市場，積極推動中醫(yī)藥文化“出海（885840）”。2025年公司在香港成立東阿阿膠（000423）國際有限公司，整合區(qū)域優(yōu)質資源，統籌開展多元化業(yè)務，致力打造輻射全球的業(yè)務樞紐。公司計劃通過“精準營銷、一區(qū)一策”，將業(yè)務范圍覆蓋至東南亞、日韓、歐美等10多個國家和地區(qū)。? 此外，公司已開立運營東阿阿膠（000423）香港滋補生活旗艦店、橫琴滋補生活旗艦店。? 盈利預測與估值? 我們維持2026年預測歸母凈利潤20.6億元不變，首次引入2027年預測歸母凈利潤22.4億元。當前股價對應2026/2027年市盈率17.2倍/15.8倍。維持跑贏行業(yè)評級，目標價維持73.61元不變，對應23.0倍2026市盈率和21.2倍2027市盈率，較當前股價有34.02%的上行空間。? 風險? 市場競爭加劇風險，醫(yī)保控費風險，新業(yè)務發(fā)展不及預期風險。?
國城礦業(yè)?
業(yè)績符合預期，重視鋰、鉬雙重彈性釋放?
事件? 3月23日公司發(fā)布2025年報，實現收入48.06億元，同比+150.60%；歸母凈利潤10.76億元，同比大幅扭虧；扣非歸母凈利潤為-2.57億元，同比虧幅加大。4Q25單季度收入為30.88億元，環(huán)比+387.77%、同比+473.18%；歸母凈利為6.26億元，環(huán)比+990.13%、同比+480.35%。? 點評? 并表鉬礦顯著改善報表，鈦白粉（884209）仍有拖累。報表上看，公司4Q25收入和業(yè)績同環(huán)比均顯著增長，主要在于公司于當期完成國城實業(yè)60%股權收購。4Q25公司主營產品碳酸鋰、鉬精礦、鉛、鋅、鈦白粉（884209）價格環(huán)比分別+21.47%/-8.08%/+1.72%/+1.97%/-4.10%，除碳酸鋰外價格波動均不大；因此扣非業(yè)績承壓原因主要在于鈦白粉（884209）業(yè)務拖累。4Q25公司毛利、毛利率環(huán)比分別+132.26%/+6.97pct。? 期間費率有所下降。4Q25公司期間費用、期間費率分別同比+62.26%、-11.18pct至1.72億元、5.57%，期間費率下降系銷售、財務費率下降，公司銷售、財務費率分別同比-7.01pct、-5.53pct至2.95%、1.26%。4Q25公司資產負債率為69.55%，環(huán)比/同比分別+10.73pct/+6.56pct。? 關注鉬礦量利雙增。公司目體外仍有國城實業(yè)40%股權，意味著鉬礦權益產量仍有較大增長空間。且公司擬將采礦證從500萬噸擴大到800萬噸/年，目前正在辦理擴大礦區(qū)范圍的采礦權變更手續(xù)；對比業(yè)內在產礦山規(guī)模和品位，大蘇計鉬礦可謂主流鉬礦。鉬礦交割將顯著夯實公司基本面，為公司提供利潤穩(wěn)定器。而對于鉬價，目前仍然呈現低庫存、鋼招景氣的局面，在逆全球化背景下、鉬戰(zhàn)略備庫持續(xù)，且鉬有望受益鎢價高企帶來的需求擠出效應，鉬價彈性亦值得期待。? 關注鋰礦放量和降本：公司正在辦理500萬噸/年的采礦許可證批復等相關手續(xù)。且大股東手中仍有部分剩余股權。公司將通過擴大采礦、匹配選廠規(guī)模等方式來降低成本。公司測算，未來金鑫礦業(yè)鋰精礦折合碳酸鋰單噸生產成本預計在5萬元以內。? 盈利預測、估值與評級? 預計公司26-28年營收分別為58.73/64.10/183.48億元，歸母凈利潤分別為19.70/34.45/53.03億元，EPS分別為1.66/2.91/4.48元，對應PE分別為19.61/11.22/7.29倍。維持“買入”評級。? 風險提示? 產品價格波動風險，項目建設不及預期，安全環(huán)保管理風險。?
中信特鋼?
2025年報點評：高端品種持續(xù)增長，全球布局盈利可期?
毛利率創(chuàng)近年新高，盈利能力持續(xù)提升。近日公司發(fā)布25年度報告，實現歸母凈利潤59.29億元，同比明顯增長15.67%。在鋼鐵（850106）行業(yè)面臨深度調整、鋼價中樞下行的環(huán)境中，公司堅持以創(chuàng)新賦能，提升產品附加值，在25年鋼材平均成本同比下降7.2%的情況下，鋼材平均售價同比下降幅度較小，同比下行4.9%，從而實現毛利率達到14.94%，為22年以來的最高毛利率。分季度來看，公司25年單季毛利率持續(xù)提升，25Q4毛利率為15.59%，環(huán)比提升0.13PCT，盈利能力持續(xù)增強。我們看好公司深化產品創(chuàng)新研發(fā)，持續(xù)推動降本增效，實現業(yè)績不斷增長。? 高端品種持續(xù)增長，特鋼（884184）需求前景廣闊。25年公司高檔產品銷量再創(chuàng)新高，68個“小巨人”項目實現銷量同比增長6%；“兩高一特”產品銷量同比增幅為21%，其中在風電（885641）軸承、新能源汽車（885431）模具等領域“三新”品種銷量增幅超100%，鎳基高溫合金GH4169接單量增幅達500%。25年公司在能源（850101）行業(yè)鋼材銷量占比接近三分之一，廣泛應用于風電（885641）等新能源（850101）領域，在當前地緣政治摩擦頻發(fā)、能源（850101）安全重要性提升的環(huán)境下，公司特鋼（884184）產品需求或迎來持續(xù)增長，應用前景廣闊。? 放眼未來，全球化布局拓展盈利新空間。公司堅定推進國際化戰(zhàn)略，25年實現鋼材出口230.29萬噸，同比增長4.6%。此外，公司放眼未來，以“資源+研發(fā)+制造+貿易+服務”的全產業(yè)鏈模式推動全球布局縱深發(fā)展。25年子公司收購富景特有限公司100%股權，并全資控股全球三大獨立鋼鐵（850106）貿易商之一的斯坦科全球控股有限公司，助力打造集倉儲、加工、分銷、貿易等服務于一體的全球鋼鐵（850106）貿易平臺；搭建高端棒材海外加工基地，并成立歐洲研發(fā)中心，奮力搶占全球特鋼（884184）技術創(chuàng)新制高點，推進海外生產制造基地等潛在投資項目等。我們認為，公司放眼未來，或將立足優(yōu)勢海外鋼鐵（850106）貿易平臺，持續(xù)夯實國際化戰(zhàn)略布局儲備，未來有望拓展新盈利空間。? 我們小幅調整公司產品銷量、毛利率等，預測公司2026-2028年每股收益為1.26、1.32、1.43元(2026-2027年原預測值為1.22、1.30元)。根據可比公司2026年14X的PE估值，對應目標價17.64元，維持買入評級。? 風險提示? 原材料價格上漲風險、公司降本幅度未及預期風險、特鋼（884184）下游行業(yè)發(fā)展速度低于預期風險、宏觀經濟波動風險、公司海外項目布局不及預期風險?
普洛藥業(yè)?
2025年報點評：業(yè)績符合預期，CDMO有望逐步進入快速增長期?
事項：? 公司發(fā)布2025年報，2025年公司實現營收97.84億元(-18.62%)，歸母凈利潤8.91億元(-13.62%)，扣非歸母凈利潤7.69億元(-21.86%)。25Q4公司收入20.20億元(-26.06%)，歸母凈利潤1.90億元(+17.92%)，扣非歸母凈利潤1.22億元(-20.33%)。業(yè)績符合預期。2025年公司現金分紅和回購注銷金額合計8.21億元，占25年歸母凈利潤的92.19%。? 評論：? CDMO業(yè)務持續(xù)保持較快增長，26年有望進一步加速。2025年公司CDMO業(yè)務實現營業(yè)收入21.98億元(同比+16.66%)，毛利率為45.24%(同比+4.18%)。隨著公司CDMO綜合實力不斷增強，公司的項目結構已形成健康的“漏斗”模型，25年公司進行中項目1311個(+32%)，其中商業(yè)化階段(含臨床三期)項目398個(+12%)，研發(fā)階段項目913個(+42%)，推進CDMO業(yè)務進入收獲期。公司從“起始原料藥（884143）+注冊中間體”向“API+制劑”的業(yè)務轉型升級進展順利，API項目總數達152個(同比+31%)?？鐕扑幑镜腁PI項目也取得了良好的突破，25年公司已與713家創(chuàng)新藥（886015）企業(yè)簽訂保密協議，加速擴展北美、歐洲、日韓市場。截至25年底，公司三年內將交付的商業(yè)化在手訂單金額超60億元。我們預計26年CDMO業(yè)務有望進一步加速增長。? 原料藥（884143）抗生素整體企穩(wěn)，主動收縮低毛利業(yè)務。2025年公司原料藥（884143）中間體業(yè)務實現銷售收入61.65億元(同比-28.74%)。業(yè)績下滑主要受行業(yè)周期（883436）底部徘徊、需求疲軟和競爭激烈等因素影響，同時公司亦通過提高研發(fā)和生產水平，實現新產品申報注冊、控制成本及主動優(yōu)化低毛利率業(yè)務等措施積極應對。我們預計抗生素價格2026年逐步回升，疊加獸藥回暖和特色原料藥（884143）放量，板塊盈利能力有望持續(xù)提升。? 隨著品種獲批上市，藥品業(yè)務未來兩年有望逐步恢復成長。2025年公司藥品業(yè)務實現營業(yè)收入11.50億元(同比-8.42%)，毛利率為61.55%(同比+0.74%)。公司持續(xù)發(fā)揮原料藥（884143）+制劑的協同優(yōu)勢，加快推進多領域內“多品種”策略，創(chuàng)新成果逐步進入收獲期，高端特色品種占比穩(wěn)步提升。目前在研項目65個，2025年獲批項目9個，其中司美格魯肽注射液(減重和降糖)Ⅲ期臨床已完成全部入組。我們認為隨著集采影響逐步出清，以及每年新獲批品種的持續(xù)貢獻，制劑業(yè)務有望在未來1-2年逐步恢復成長。? 投資建議：基于原料藥（884143）行業(yè)仍然處于低谷期面臨一定程度價格下行的壓力，我們預計2026-2028年歸母凈利潤分別為10.75/12.95/16.29億元(2026-2027的預測前值分別為12.67和16.13億元)，當前股價對應2026-2028年PE分別為18、15和12倍?？紤]到公司潛在的增長前景，以及CDMO業(yè)務有望迎來快速增長，給予2026年25倍PE，對應目標價為23元。維持“強推”評級。? 風險提示：1、CDMO業(yè)務訂單不及預期；2、制劑新品種獲批或放量速度不及預期；3、原料藥（884143）行業(yè)競爭加劇?
神火股份?
資產減值損失影響25年業(yè)績，鋁&煤雙輪驅動優(yōu)勢顯著?
事件：公司發(fā)布2025年年報業(yè)績，2025年公司實現營收412億元，同比+7.5%；歸母凈利潤40億元，同比-7%，歸母凈利同比下降主因煤炭（850105）售價下行，該業(yè)務業(yè)績大幅下滑，同時，因公司下屬和成煤礦停建、大磨嶺煤礦停產及劉河煤礦、薛湖煤礦相關資產產生的經濟效益低于預期，公司對上述煤礦相關資產分別計提資產減值準備4.86億元、4.44億元、1.78億元、1.46億元。單季來看，25Q4實現營收102億元，同比+2%，環(huán)比-3%；歸母凈利潤5.2億元，同比-33%，環(huán)比-67%。? 鋁業(yè)務：量價齊升，業(yè)績亮眼。1)量，電解鋁產量約170萬噸首次滿產，并實現產銷平衡，產量同比+4%；鋁箔產量10.8萬噸，同比+12%。2)價，電解鋁售價(不含稅)17,046元/噸，同比+7%；鋁箔售價(不含稅)26,680元/噸，同比+8%。3)成本，電解鋁成本(不含稅)11,922元/噸，同比-0.3%。4)利潤，電解鋁稅前毛利5,124元/噸，同比+28%。? 煤炭（850105）：25年售價同比下滑影響業(yè)績，降本改善經營能力。1)量，25年生產煤炭（850105）716.53萬噸，同比+6%，其中永城礦區(qū)331.3萬噸，許昌、鄭州礦區(qū)385.23萬噸。2)價，煤炭（850105）售價(不含稅)775元/噸，同比-24%。3)成本，煤炭（850105）成本(不含稅)722元/噸，同比-15%。4)利潤，煤炭（850105）稅前毛利59元/噸，同比-65%。? 2026年經營計劃穩(wěn)中有升；分紅比例持續(xù)提升彰顯公司經營信心。在市場環(huán)境不發(fā)生大的波動的情況下，2026年公司計劃生產鋁產品170萬噸，商品煤695萬噸，炭素產品77萬噸，鋁箔12.10萬噸，冷軋產品28萬噸，自供電量90億度；實現產銷平衡。據公司公告披露，以公司現有總股本22.5億股扣除回購專戶中的股份數0.15億股后的股本為基數，向全體股東每10股派送現金股息8元(含稅)，2025年擬實施現金分紅17.87億元，分紅比例45%，同比增長3pct，彰顯公司經營信心。? 投資建議：公司作為鋁行業(yè)領軍企業(yè)，充分享受滇新電解鋁雙基地成本優(yōu)勢，水電鋁享低碳溢價，電解鋁業(yè)務利潤彈性較大。煤炭（850105）業(yè)務降本增效，盈利能力改善，公司估值待重估。鋁價自2026年以來快速提升，或大幅提升業(yè)績，我們謹慎假設2026-2028年電解鋁含稅價格為2.4/2.5/2.6萬元/噸，預計2026-2028年公司實現歸母凈利108/117/125億元，對應PE6.3/5.8/5.4倍。? 風險提示：安全風險，環(huán)保風險，市場風險，電價調整及限電風險，產能投放不及預期風險。?
招商積余?
一次性減值拖累業(yè)績，拓展保持穩(wěn)健?
一次性減值拖累業(yè)績，核心業(yè)務穩(wěn)健增長。2025年公司實現營業(yè)收入192.7億元，同比增長12.2%；實現歸母凈利潤6.5億元，同比下降22.1%。公司業(yè)績下降的主要原因是處置衡陽中航項目一次性減少歸母凈利潤2.56億元，剔除此影響因素后，公司歸母凈利潤同比增長8.3%。分板塊看，公司物業(yè)管理（885915）業(yè)務實現收入186.0億元，同比增長12.8%；資產管理業(yè)務實現收入6.7億元，同比下降0.7%。從物業(yè)管理（885915）業(yè)務的收入構成看，基礎物業(yè)管理（885915）實現營業(yè)收入142.8億元，同比增長6.6%；平臺增值服務實現營業(yè)收入5.4億元，同比增長0.2%；專業(yè)增值服務在母公司業(yè)務協同支持下實現營業(yè)收入37.9億元，同比增長48.5%。2025年公司物業(yè)管理（885915）業(yè)務毛利率為10.0%，同比下降0.44pct。其中，基礎物管毛利率為10.5%，同比微降0.16pct；專業(yè)增值服務因高增長的房產代理業(yè)務處于行業(yè)毛利率低位期，毛利率下降1.07pct至8.2%。? 市拓保持強勁，存量住宅與非住雙發(fā)力。2025年公司實現新簽年度合同額44.8億元，同比增長11.2%。其中第三方項目新簽年度合同額41.7億元，同比增長12.9%，占總新簽額的93%。公司在非住宅領域持續(xù)精耕，航空、高校、IFM等業(yè)態(tài)均取得標桿項目突破。公司市場化住宅拓展實現跨越式增長，新簽年度合同額達4億元，同比增長59.6%。截至2025年末，公司在管項目2473個，覆蓋全國166個城市，管理面積達3.77億平方米。? 資產管理業(yè)務運營穩(wěn)健。在商業(yè)運營方面，截至2025年末公司旗下招商商管在管商業(yè)項目73個，管理面積395萬平方米。2025年，在管項目集中商業(yè)銷售額同比提升8.4%，客流同比提升16.7%。持有物業(yè)方面，截至2025年末公司可出租總面積為46.89萬平方米，總體出租率為93%，保持穩(wěn)健。? 風險提示：地產開發(fā)超預期下行；公司在管面積增長不及預期；毛利率下行超預期。? 投資建議：公司剔除資產處置一次性拖累后，資產質量和盈利確定性顯著提升，資源稟賦、市拓能力都有較強的比較優(yōu)勢?？紤]到房地產（881153）市場下行和市拓競爭加劇導致的毛利率承壓，我們小幅下調公司盈利預測，預計公司2026、2027年營業(yè)收入預測為208/224億元(原值為208/227億元)，歸母凈利潤為9.1/9.9億元(原值為10.2/11.1億元)，對應EPS分別為0.87/0.94元，對應PE分別為11.2/10.3X，維持“優(yōu)于大市”評級。?
三花智控?
2025凈利率創(chuàng)歷史新高，探索多條增長曲線?
業(yè)績回顧? 2025業(yè)績符合此前業(yè)績預告? 公司公布2025業(yè)績：全年收入310.1億元，同比+11%；歸母凈利潤為40.6億元，同比+31%。4Q25收入69.8億元，同環(huán)比-5%/-10%；歸母凈利潤為8.2億元，同環(huán)比+3%/-28%。2025年業(yè)績符合此前業(yè)績預告。? 發(fā)展趨勢? 主業(yè)營收穩(wěn)健，四季度下滑主要系季節(jié)性影響。分業(yè)務板塊看，全年制冷業(yè)務同比+12%至186億元，在國內空調（884113）產量下滑的背景下，公司跑贏行業(yè)主要系海外業(yè)務增長；汽零業(yè)務同比+9%至124億元，其中新能源汽車（885431）業(yè)務同比+5%至110億元。其中，Q4單季度營收同環(huán)比分別-5%/-10%至69.82億元，主要系制冷板塊季節(jié)性影響，同時由于4Q24行業(yè)搶裝帶來一定的高基數效應。? 毛利率表現強勁，加大資本開支應對新業(yè)務增長。4Q25毛利率為31.2%，同比+4.3pct，環(huán)比+3.1pct，彰顯公司“精耕細作”經營策略。全年實現歸母凈利潤同比+31.1%至40.63億元，歸母凈利率提升至13.10%，為近年來歷史新高。經營活動產生的現金流量凈額達50.91億元，同比+16.58%，營運效率持續(xù)提升。4Q25資本開支同環(huán)比分別+16%/+137%至11億元，主要系海外產能擴張。我們認為，隨著降本控費深化，公司盈利能力有望持續(xù)提升。? 熱管理基本盤穩(wěn)健，機器人+液冷多元化路徑亮眼。制冷業(yè)務憑借全球化布局和行業(yè)領先地位實現穩(wěn)健增長，并積極擴展液冷業(yè)務，推進數據中心領域發(fā)展。汽車零部件（881126）業(yè)務客戶基礎深厚，深度綁定國內外知名車企，構建堅實基本盤。此外，公司成功切入仿生機器人機電執(zhí)行器領域，積極配合客戶進行產品研發(fā)、試制與迭代，業(yè)務進入加速落地期。同時，我們看好公司多條增長曲線共同發(fā)力，推動收入穩(wěn)健增長。? 盈利預測與估值? 維持2026年盈利預測不變,首次引入2027年凈利潤56億元。當前A股股價對應2026/2027年38倍/32倍P/E。當前H股股價對應2026/2027年22倍/19倍P/E。A股維持跑贏行業(yè)評級和59.50元目標價，對應52倍/44倍2026/2027年P/E，有38.4%上行空間。H股維持跑贏行業(yè)評級，由于港股估值中樞下移，我們下調目標價20%至40.00港元對應31倍/26倍2026/2027年市盈率，有39.1%上行空間。? 風險? 新業(yè)務拓展不及預期，盈利提升不及預期，行業(yè)競爭加劇風險。?
大洋電機?
業(yè)績穩(wěn)健增長，新業(yè)務進展順利?
業(yè)績簡評? 3月23日，公司披露2025年年報，2025年實現營收122.2億元，同比+0.9%；實現歸母凈利潤10.8億元，同比+22.0%；毛利率22.3%，同比+0.1pct；其中Q3實現營收30.4億元，同比-7.0%，歸母凈利潤2.4億元，同比+9.8%，毛利率21.4%，同比+1.8pct。? 經營分析? BHM業(yè)務基本盤穩(wěn)固，積極開拓新興增長點。25年下半年受高基數、消費（883434）信心偏弱及房地產（881153）持續(xù)低迷等因素影響，需求明顯放緩，國內全年家電市場(不含3C)零售規(guī)模同比-4.3%；海外受到全球需求疲軟、貿易壁壘高企等挑戰(zhàn)，25年我國家電出口額同比下滑3.3%。公司建筑及家居電器電機業(yè)務25年實現收入69.0億元，同比-2%，毛利率基本保持穩(wěn)定。公司積極開拓產品在新興領域的應用，如應用于IDC數據中心和儲能（885921）領域的溫控散熱風機為業(yè)務發(fā)展開辟了新的上升通道。? 汽車業(yè)務板塊穩(wěn)健增長，全球化布局漸顯成效。①新能源汽車（885431）動力總成：25年乘用車（884099）新增38項量產定點項目，多數項目于2025年10~12月至2026年上半年陸續(xù)量產，25年實現收入19.1億元，同比+4.4%，毛利率17.3%，同比+1.0pct；②起發(fā)電機：獲得雷諾的發(fā)電機項目定點，正式進入歐洲主流乘用車（884099）供應鏈，25年實現收入32.7億元，同比+4.9%，毛利率19.8%，同比+0.7%。? 研發(fā)持續(xù)投入，機器人和氫能業(yè)務進展順利。公司加大對高效智能電機及風機系統、新能源汽車（885431）動力總成系統的研發(fā)力度，25年研發(fā)費用率上升至5.7%，同比+1.2pct。同時在①機器人領域：先后參股梅卡曼德、睿爾曼、世航智能拓展產業(yè)協同，與國內具身智能頭部企業(yè)智元創(chuàng)新簽訂戰(zhàn)略合作協議，在場景應用、數據采集等方面深度合作，加速產品驗證與迭代；②氫能：已完成1kW級SOFC原型機研制，并實現連續(xù)穩(wěn)定運行1200小時，系統發(fā)電效率超50%，加快開發(fā)5kW級SOFC系統及2.5kW級固體氧化物電解水制氫(SOEC)系統。? 盈利預測、估值與評級? 公司暖通電機、傳統燃油車起發(fā)電機市場份額領先，新能源（850101）車定點項目量產加速，機器人和氫能業(yè)務布局打開成長空間，預計公司26-28年實現歸母凈利潤12.5/14.2/16.0億元，同比+15/14/12%，現價對應PE為18/16/14倍，維持“買入”評級。? 風險提示? 國際貿易沖突、下游行業(yè)需求波動、新業(yè)務發(fā)展不及預期等風險。?
信立泰?
遞交H股上市發(fā)行申請公告點評：創(chuàng)新步入快速收獲期，國際化開啟新征程?
我們預測公司2025-2027年EPS為0.60/0.74/0.90元，增速為11.2%、23.5%、21.4%。我們采用可比公司相對估值法，考慮到公司重磅臨床管線JK07具備心衰治療潛力，給予2026年歸母凈利潤PE倍數90倍，目標價66.68元，給予公司增持評級。? 國內高血壓治療領域領軍企業(yè)。根據弗若斯特沙利文資料，以自2012年以來批準的NME高血壓藥物以及截至2026年2月處于活躍開發(fā)階段的候選藥物總數，信立泰（002294）排名全球第一。公司打造了兩款支柱性高血壓產品，用于輕中度高血壓一線治療的ARB及ARNi類療法：信立坦于2013年10月獲批，2024年以銷售額計，信立坦是中國最暢銷的ARB類藥物，并在所有高血壓藥物院內市場排名中位列第二。信超妥于2025年5月獲批，根據弗若斯特沙利文的資料，是中國首個、全球第二個ARNi類藥物。該藥物的兩種活性成分擁有互補的雙重作用機制，帶來更優(yōu)的高血壓療效與心腎保護作用。針對臨床上超過半數接受單藥治療后血壓控制不佳的患者，信立泰（002294）基于兩款支柱產品顯著的療效及良好的安全性，研發(fā)了一系列固定劑量復方制劑，于2024年5月獲批的復立坦，于2025年5月獲批的復立安。? 千億心衰治療市場，信立泰（002294）JK07潛力巨大。JK07是一種NRG1-ErbB3抗體融合蛋白，其靶向全球規(guī)模龐大且持續(xù)擴張的心力衰竭市場，根據弗若斯特沙利文的資料，慢性心力衰竭的潛在市場價值超1000億美元，具有顯著的商業(yè)潛力。JK07目前正在針對射血分數降低型心力衰竭和射血分數保留性心力衰竭開展全球國際多中心II期臨床，已完成II期臨床試驗中HFrEF隊列的入組工作。? 脂代謝領域管線布局深厚。公司針對血脂異常領域，通過靶向所有關鍵指標(如LDL-C和脂蛋白)、多種治療形式(如小分子藥物、單克隆抗體、環(huán)肽、siRNA藥物和基因編輯藥物)及治療通路(如PCSK9、Lp(a)及ANGPTL3)，實現全面的血脂管理。? 風險提示：藥品銷售不達預期風險、創(chuàng)新管線臨床研發(fā)失敗風險、H股發(fā)行上市進展不達預期風險、原料藥（884143）價格波動風險。?
